基于ＤＣＦ和期权价值的战略评价方法

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在日趋激烈的市场竞争环境下，创新已经成为企业获得长期竞争优势的关键。由于围绕创新而进行的战略决策必须在不可预测、甚至混乱的环境中作出，加之常常因为依赖存在缺陷的传统财务评估方法而使企业丧失良好的市场机会，因此，根据经济活动和企业管理的内在规律，揭示传统战略评估方法的不足，吸收期权理论和方法的有关成果，完善战略评价方法，是战略管理发展的内在要求。


一、传统评价方法的缺陷


价值最大化是企业管理的基本要求，战略方案的价值评估是战略选择的主要依据。一般的战略评价方法基本上都是基于财务上的折现现金流（ＤＣＦ）技术，当预期未来某一时期的现金流入大于现金流出时，净现值大于零，企业的价值增加；反之则企业的价值下降。ＤＣＦ技术已经被广泛接受和运用。但是实践证明，在对创新性的战略方案进行评估时，它还存在着一些明显的缺陷。


１．ＤＣＦ技术在理论上的缺陷


ＤＣＦ技术的运用隐含着这样的假设前提，即未来的收益是可以清晰界定的，管理人员用不着在未来变动的环境条件下发挥积极的能动作用。这个假设前提不够辩证，缺乏理论支撑。事实上不确定性是企业战略管理不可回避的问题，预测的准确性是相对的，不准确性是绝对的。在ＤＣＦ的运用过程中，对不确定性的处理通常是确定一个风险系数β，用风险报酬来予以弥补。风险系数的确定依据是过去的经验和统计数据。问题是，创新性的战略方案很难在过去找到相似的类型，经验和统计数据难以反映未来的变化和机会，因此，β系数的确定具有很大的随意性。与此同时，加上风险系数和无风险利率以后的折现率成为一道高不可攀的门槛，很多创新性的战略方案被无情地挡在了门外。而实际上，风险越高，机会也就越大，战略方案的价值可能也就越高。


管理人员既是战略的制订者和决策者，也是战略的执行者。在战略决策过程中，限于当时的认识水平和有限的信息，战略方案常常难以准确预见未来。在战略的实施过程中，管理人员可以根据环境条件的变化对战略方案进行必要的修改和调整，使原有的方案动态地适应变化了的环境条件，从而大大增加战略的价值。管理人员积极的能动作用是战略价值不可分割的组成部分。在制订战略价值评价方案时，不可忽视管理人员的主观能动性。运动和变化是事物发展的常态，尤其在技术飞速发展、市场变化莫测、知识和信息更新与传播越来越快的今天，不承认、不发挥管理人员的能动作用，任何既定的战略都可能一钱不值。


２．ＤＣＦ技术在操作过程中可能存在的缺陷


（１）既有思维模式的影响。既有思维模式是指管理者原有的心智模式和选择性感知，是管理者根据原有经验和知识对企业、市场和社会中复杂关系的一种简化的思考分析框架。它对信息的组合与利用方式产生重要影响。在ＤＣＦ分析中，与管理者原有的思维模式不一致的信息将被有意无意地遗漏或者忽视，所得到的结果不能充分反映当时信息的全部内涵。


（２）机会主义行为。如果某种战略方案被认为只是组织的最优选择，而不是某些个人的最优选择时，机会主义行为就可能产生。这样，信息传递受到限制，预测被人为操纵。而且，大多数部门及其专业人员都拥有一定的技巧和手段编制对自己部门或职位有利的财务数据。这样，战略决策常常被人为误导，给企业造成巨大的损害。


（３）比较的基准问题。在战略方案的评价过程中，评价的参照物往往是企业现行战略的执行状态。而且，这往往被假设为是一种可持续的状态。当考虑到市场日益变化的需求、竞争对手咄咄逼人的攻势以及越来越短的产品生命周期时，这几乎总是一个有缺陷的假设。以现状作为比较基准，有可能出现这样的结果，即新的战略方案所产生的累积现金流不足以证明它的合理性。但是，当继续执行当前战略所产生的现金流预计出现停滞和下降时，新战略应该是更有吸引力的。


二、战略期权价值的来源


１．未来的市场机会。产品开发是企业保持市场竞争力的重要环节。产品开发可以是存续产品的深度开发，也可以是全新产品的开发。由于存续产品开发是建立在原有技术、产品、市场的基础上，可以共享企业原有的核心技术、设备、员工技能以及营销网络等，用ＤＣＦ技术进行分析，这样的产品开发战略方案显然比较容易获得通过。而全新产品开发不具有这些共享的资源，成本费用和面临的风险都很高，以ＤＣＦ分析的结果常常难以得到决策者的支持。但是，全新产品的开发常常为企业开发一个新的产品系列搭建平台，使之获得巨大的市场机会。在全新产品开发上进行投资可能是企业购买的一种最具价值的期权。最大的市场机会在最初的时候并不是显而易见的，很多时候，不相关的开创性的产品开发是原始的，其意图在于一个特定的细分市场，而最重要的用途并不是人们当初所想像的，仅仅基于ＤＣＦ分析来证明这种战略方案的合理性是非常困难的。日本佳能公司在开发光学产品新技术时并没有预测到复印机市场的巨大机会，这一开发战略本质上是佳能公司购买了一种利用市场机会的期权。


２．延期决策与管理人员的能动性。管理人员把握和适应不可预测的市场变化的能力是难以用静态的ＤＣＦ分析来反映的。丰田公司一直用开发大量的原型产品和延期决策来保持其长期竞争优势。这种表面上过大的前期开发实际上是购买一种期权，它促使丰田公司能够在它的产品开发决策中综合大量经验教训和各种最新的信息。当最终决定把产品推向市场时，执行这种期权，从而使它的汽车比竞争对手更好地适应市场需要，进而扩大了市场份额。索尼、三菱和松下等公司新产品开发的成功，也应归功于其积极从事大量低成本的市场实验，使它们在最终决定把某种产品推入市场时积累并能够运用大量有价值的信息和经验。这些实验是一种低成本的期权，其积累的信息和经验最终为这些投资带来丰厚的回报。与进行精确的长期预测不同，这些公司能够对出现的市场机会作出迅速反应，并加以充分利用３．阶段性审查。把一个战略方案划分为几个不连续的阶段，在每一个阶段结束以后，根据所获得的最新信息，对战略的前提假设和实施情况进行审查。审查的结果有以下几种情况：一是环境条件已经发生根本性的变化，战略已经失去了继续实施的必要，期权看跌，停止投资，出售和处理资产；二是环境条件正如先前所预计的一样，战略方案继续在原有的规模上实施；三是环境条件比预计的还好，应该加大投资、强化战略，以充分利用巨大的市场机会。战略的每一个阶段应该被看作是下一个阶段的期权，具有明显阶段性的长期战略方案比短期战略方案具有更大的期权价值。


４．合作或合资。合作或者合资企业的出现不外乎这样的原因：一方企业预计到了伴随着巨大不确定性的某一市场机会，但是，自身在资源、能力上存在着难以克服的困难。通过与自己具有互补优势的企业合作或者合资，共同承担风险，从而获得这一市场的看涨期权。改革开放之初，境外企业通常都以合作或者合资的形式在中国境内建立企业。在企业的运营过程中，它们通过合作伙伴逐步学习和熟悉中国的社会和市场环境，并等待形势和政策的进一步明朗。事实证明，它们是以不多的资金购买了一种具有巨大价值的期权。近几年来，先期进入中国的外资企业越来越多地以独资的形式进行经营，并加大对中国的投资，这既是它们执行以前合作或合资的期权，又是在购买另一种看涨期权。


５．灵活性。战略评价面临的一个巨大困难是预测市场的需求。在新产品开发战略的决策中，保持生产系统的灵活性，将可以获得由此带来的期权。如果市场形势比预计的好，企业就扩大生产规模；反之，市场形势不利就缩小生产规模。在新产品生命周期的早期阶段，企业应该尽量利用高度熟练的工人、通用的工具设备和较少的自动化，使灵活性达到最大。另一种选择是，运用基于计算机技术的柔性制造系统来提高组织的灵活性，通过改变软件而不是昂贵的硬件，生产数量较少但品种较多的零部件或产品。生产系统的灵活性使企业具有适应众多产品品种生产的优势，尽管这样可能比高度专业化的制造系统的投资更大，但是，在灵活性方面增加的投资将大大提高管理人员在当今变化莫测的环境中的适应能力。可见，以上两种灵活性获得了低成本或高效率期权。


三、结论


战略期权分析采用一种视野更开阔、更现实和动态的战略决策观。它承认，当形势发生变化和获得新的信息时，战略方案的实施可以延期或调整。更重要的是，它承认当一个战略方案被通过和执行时，管理人员能够发挥积极的能动作用。运用战略期权分析来补充ＤＣＦ技术，将导致更加明智的决策。在激烈的市场竞争中，创新是企业保持和增强竞争优势的关键。创新性战略的适应性和灵活性是至关重要的，在战略评价过程中，它们的价值应该被纳入我们的视野。


尽管ＤＦＣ技术存在一些缺陷，但是在战略评价过程中仍然具有重要的作用。同时，由于缺乏有效的定量方法，战略期权分析还只能提供一种定性的分析方法。因此在目前阶段，期权分析与ＤＣＦ技术只是一种相互补充的关系，而不是相互替代的关系。既考虑战略方案的净现值，又考虑它的期权价值，把定量分析与定性分析结合起来，将可以更加准确地反映战略方案的真正价值。